“Long-term patterns of risk and return have proved
durable enough […] to investment success”
John C. Bogle
Los modelos económicos, a pesar de ser imperfectos, proporcionan un esquema teórico que ayudan a comprender la realidad. Estos modelos son utilizados por organismos internacionales como el FMI y el OECD, bancos centrales de todo el mundo y agencias de rating crediticio, por ejemplo. En nuestro caso, además, justifican la inversión a largo plazo. Veamos en qué consisten.
La economía a largo plazo
El modelo más extendido y que sirve como base para posteriores desarrollos es el Modelo de Crecimiento Económico de Solow[1] explica el crecimiento económico a largo plazo por la combinación de tecnología, capital y trabajo. El modelo define un estado de equilibrio futuro que se alcanzaría a una tasa de crecimiento a largo plazo por el crecimiento de la mano de obra disponible y del capital físico. El estado de equilibrio aumentaría solamente por los desarrollos tecnológicos.
De esta forma, shocks puntuales en el capital o el trabajo serían transitorios y a largo plazo se corregirían sin impactar en el estado de equilibrio. Por ejemplo, durante la última crisis, hemos podido comprobar como las estimaciones de crecimiento económico preveían una caída del PIB durante los cierres perimetrales y una rápida recuperación hasta los niveles previos en los años siguientes.
Para entender mejor este modelo nos podemos apoyar en el supuesto de Robinson Crusoe. Robinson puede trabajar 8 horas en recoger bayas para comer y sobrevivir, pero también puede ahorrar parte de esas bayas para que, al día siguiente, pueda trabajar 6h y dedicar 2h a inventar (tecnología) una herramienta para recolectar bayas más fácilmente. Así, el tercer día, con la herramienta nueva (capital), es capaz de recolectar las mismas bayas en menos tiempo y utilizar el resto del tiempo a crear nuevas herramientas o a disfrutar de la playa. En este ejemplo también podría aumentar la producción si trabajase 10h en vez de 8h, pero a largo plazo sería insostenible y tendría que descansar, por lo que la producción total sería la de equilibrio en ausencia de herramienta.
En el siguiente gráfico podemos observar como el crecimiento de la economía estadounidense a largo plazo es constante, aunque en el corto plazo pueda variar y crecer a tasas superiores, o incluso decrecer en momentos puntuales. Desde 1929 hasta 2020, el PIB nominal estadounidense creció a un ritmo del 6%.
Fuente 1 https://www.multpl.com/ [2]
La renta variable a largo plazo
Las empresas combinan trabajo, capital y tecnología para ofrecer sus productos y servicios a la población, a cambio de lo cual pretenden obtener un beneficio. Por lo que, entendiendo que la economía seguirá creciendo a largo plazo como lo ha hecho hasta ahora, los beneficios empresariales deberían seguir creciendo también. Como norma general, cualquier bien o activo se puede valorar por su capacidad de generar rentas futuras. Es decir, que las acciones, que son derechos de propiedad sobre empresas, deberían aumentar su valor según aumente su capacidad de generar beneficios futuros. Y como hemos dicho que la economía crece a largo plazo y con ella los beneficios empresariales, también lo debería hacer el valor de las empresas.
Para comprobar la relación entre los beneficios empresariales y su valor bursátil podemos observar las empresas del S&P 500[3] y los beneficios de las empresas que lo componen. Aunque en el corto plazo pueda haber ciertas diferencias, a largo plazo ambas variables tienden a converger y subir.
Fuente 2 https://www.multpl.com/ [4]
Por otra parte, no podemos ignorar que estamos generalizando al asumir que todas las empresas se beneficiaran del crecimiento económico. En nuestro caso, invertimos en empresas con ventajas competitivas, o algún factor diferenciador que nos permita intuir que se beneficiarán del crecimiento económico por desarrollar su negocio en sectores necesarios para el desarrollo económico.
¿Y qué pasa en el corto plazo?
En el corto plazo el crecimiento económico puede verse afectado por distintos acontecimientos como guerras, epidemias … Sin embargo, según el modelo de Solow, serán shocks temporales que no afectarían a largo plazo ya que no tendrían ningún impacto en la tecnología. Modelos posteriores como el de Romer (1986)[5] sugiere que la acumulación de capital influiría en el crecimiento a largo plazo, por lo que una guerra devastadora podría tener un impacto en el estado de equilibrio.
De este modo, considero que el actual conflicto en Ucrania no debería tener consecuencias a largo plazo. El conflicto se inició en 2014 con el conflicto en Crimea, por lo que no es nada nuevo. Actualmente los movimientos de las tropas rusas han aumentado la tensión de las relaciones entre Rusia y la OTAN. Desgraciadamente, las guerras y los conflictos armados han sido y son una realidad, y la mayor parte de ellos transcurren sin las repercusiones de la Primera o Segunda Guerra Mundial. En este enlace[6] podéis ver un resumen de los conflictos actuales. Sin saber que va a pasar, espero que la situación se resuelva y quede en un conflicto diplomático o parecido.
No podemos olvidar que predecir el corto plazo es prácticamente imposible. No conozco a ningún inversor, economista o analista que sea capaz de acertar de forma consistente. Bogle afirma “The market is simply unpredictable on any short-term month-to-month or even year-to-year basis”.
¿Cómo invertimos en Nogal Capital?
La base de la inversión en Nogal Capital es comprar y mantener. Invertimos a largo plazo porque queremos beneficiarnos del crecimiento económico. Por ello y aunque seguimos los mercados a diario y sabemos que habrá crisis puntuales, mantenemos la visión a largo plazo. La cartera siempre permanece invertida en empresas cotizadas sin preocuparnos por la volatilidad que pueda haber en el corto plazo. No pretendemos predecir lo que no se puede saber, pero queremos beneficiarnos de lo que sabemos, que a largo plazo la economía crece.
Anexo
Repasando el libro “Common sense on mutual funds” de John C. Bogle, encontré que mencionaba la película “Being there” protagonizada por Peter Sellers. Creo que cualquier inversor a largo plazo debería ver la película porque reflexiona sobre temas, que, bajo mi punto de vista, son claves. Peter Sellers interpreta a un jardinero inocente, que no ha salido de su jardín en 50 años y por tanto no está contaminado por el comportamiento colectivo. Tras el fallecimiento del dueño de la casa, debe abandonar su jardín y salir al mundo exterior. Sellers solamente entiende de jardinería, tiene profundamente interiorizado que existen ciclos, que las raíces fuertes permiten a las plantas aguantar el invierno para florecer en primavera, y que a veces, algunas plantas mueren para que otras puedan existir. Todo el conocimiento ingenuo de Sellers sirve para que el resto de personajes reflexionen sobre economía e inversiones, y sobre el amor y la vida.
Es una película lenta porque algunas cosas requieren tiempo. No por mucho madrugar amanece más temprano, ni por mucho regar crecen antes las plantas, ni por mirar continuamente los precios de las acciones suben antes. Hay veces que solo hay que esperar. El director intensifica los mensajes ralentizando los diálogos, haciéndonos esperar, obligándonos a ser pacientes, aunque no nos guste, como la vida misma.
[1] El modelo de Solow está contrastado empíricamente y se ajusta razonablemente bien a la realidad. Para profundizar en el tema es recomendable leer el libro “Economic Growth” de Barro y Salas. http://piketty.pse.ens.fr/files/BarroSalaIMartin2004Chap1-2.pdf
[2] Datos en escala logarítmica para que la variación visual sea equivalente en términos porcentuales.
[3] S&P 500 es un índice bursátil que recoge las 500 empresas de mayor capitalización bursátil de Estados Unidos. Digamos por ahora que se las considera como una buena representación de la economía por su gran tamaño
[4] Datos ajustados por inflación y en escala logarítmica para que la apreciación visual de la variación en 1871 sea equivalente a la de 2019.
[5] Romer – Increasing Returns and Long-Run Growth (1986)
[6] https://es.wikipedia.org/wiki/Anexo:Guerras_y_conflictos_actuales#Guerras_actuales
